辨別是非 理性對待上市公司“做多”

2012年03月15日 12:43
來源：深交所網(wǎng)站

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股改和2006年市場反轉(zhuǎn)以來，我國深滬市場上市公司或大股東“做多”上市公司的現(xiàn)象較為普遍。從手段上看，有的是合規(guī)并具有實質(zhì)性內(nèi)容的，有的則是不當(dāng)、甚至違規(guī)并包含虛假成分的；從效應(yīng)上看，有的是長期發(fā)揮作用的，有的僅僅具有短期“題材”炒作的意義。上市公司或大股東“做多”可能隱含增加股份、做高股價、未來高價套現(xiàn)的動機(jī)，可能導(dǎo)致市場或個股暴漲暴跌的風(fēng)險。投資者要辨別是非，理性對待和正確看待大股東、上市公司及其高管“做多”上市公司行為。

一、做多上市公司的主要表現(xiàn)

股改后大股東、上市公司及其高管積極“做多”上市公司及主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

1.整體上市。2000年以前上市的公司，大都是按計劃額度發(fā)行上市的公司，發(fā)行額度較少，上市家數(shù)較多。為不超過發(fā)行額度，許多企業(yè)只是分拆其中部分資產(chǎn)上市。股改以來，許多大股東基于增加上市股份或做優(yōu)做強(qiáng)上市公司的考慮，在具備資產(chǎn)和資產(chǎn)整合條件下，提出了整體上市的計劃，即將集團(tuán)公司的大部分資產(chǎn)按照一定的折股比例裝進(jìn)控股的上市公司，上市公司成了原集團(tuán)公司的經(jīng)營主體，原集團(tuán)公司更多地體現(xiàn)為一個控股性公司。

2.增資擴(kuò)股。股改以來，在可能的條件下，較多上市公司提出了定向增發(fā)、配股的計劃；一些大股東為適應(yīng)或主導(dǎo)上市公司增資擴(kuò)股的需要，采取了向上市公司大量注入資產(chǎn)的方式。

3.資金清欠。過去，一些大股東憑借控股地位和與上市公司關(guān)聯(lián)交易的有利條件，長期占用或拖欠上市公司資金。為提高上市公司質(zhì)量，管理層出臺了限期清欠上市公司資金占用的措施，并將其與上市公司股改聯(lián)系起來。一些大股東通過以資抵債、以股抵債、以債抵債等方式解決占用上市公司資金問題，取得了一定的成效，這些上市公司基本面發(fā)生了積極的變化。

4.并購重組。主要方式有：一些大股東通過資產(chǎn)置換的方式重組績差上市公司，一些有資產(chǎn)、資金實力的投資者通過借殼上市的方式重組績差上市公司，一些戰(zhàn)略投資者則通過受讓部分股權(quán)參與上市公司經(jīng)營管理。

5.做高業(yè)績。20世紀(jì)90年代中后期，我國上市公司群體曾經(jīng)出現(xiàn)過凈資產(chǎn)收益率集中分布在10%的反?，F(xiàn)象，其背后的原因是當(dāng)時配股和增發(fā)所要求的10%凈資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)。從已披露的上市公司2006年報看，凈利潤增長超過50%的上市公司大量出現(xiàn)，這和“10%現(xiàn)象”一樣是反常的，不排除一些上市公司進(jìn)行了做高業(yè)績的可能性。例如。某上市公司就通過大幅度降低準(zhǔn)備金計提的方式使2006年業(yè)績出現(xiàn)超過300%的增長。如按2005年的計提標(biāo)準(zhǔn)，其2006年業(yè)績增長則不足50%。

6.高送轉(zhuǎn)股本。從已公布的2006年上市公司分配預(yù)案來看，高比例送股或轉(zhuǎn)增股本創(chuàng)歷史最高水平，較多上市公司提出了10送轉(zhuǎn)5股以上的分配預(yù)案，其中10送轉(zhuǎn)10股的也為數(shù)不少。例如，某上市公司在2006年中期10轉(zhuǎn)增10股的基礎(chǔ)上，2007年初又實施10送轉(zhuǎn)10股的分配方案。該分配方案實施后，該上市公司2007年的總股本將比2006年5月增長4倍以上，而同期業(yè)績只增長100%。

二、做多上市公司的主要動機(jī)

股改后我國資本市場為什么會普遍出現(xiàn)大股東、上市公司及其高管“做多”上市公司的現(xiàn)象，可能與其行為動機(jī)有關(guān)。

1.做優(yōu)做強(qiáng)上市公司。股改消除了我國資本市場發(fā)展的根本性制度障礙，構(gòu)建了上市公司不同股東之間相關(guān)的利益基礎(chǔ)，為上市公司做優(yōu)做強(qiáng)創(chuàng)造了有利的市場條件，上市公司及其高管、大股東做優(yōu)做強(qiáng)上市公司的積極性空前高漲。這可能是上市公司及其大股東“做多”上市公司的動機(jī)之一。

2.增持上市公司股份。股改后，原國有股、法人股可以有條件地上市流通，從而可以按市場價格估值，極大地提高了原國有股、法人股股東增持上市公司股份的積極性。大股東推動集團(tuán)公司整體上市、上市公司增資擴(kuò)股，在很大程度上可能是基于增持上市公司股份的考慮。

3.增加上市公司控股比例。我國有一定數(shù)量的上市公司股權(quán)較為分散，大股東持股比例未能達(dá)到絕對控股或相對控股的要求，股改對價后進(jìn)一步降低了這些大股東的持股比例。與此同時，股改后我國資本市場市場化程度顯著提高，上市公司并購的可能性大為提高?；谠黾由鲜泄究毓杀壤目紤]，一些大股東采取了積極推動上市公司增資擴(kuò)股的策略，大量向上市公司注入資產(chǎn)或認(rèn)購上市公司定向增發(fā)的股份。

4.做高股價。不管是基于未來上市公司股份套現(xiàn)的需要，還是將上市公司股份作為抵押、擔(dān)保標(biāo)的的考慮，做高上市公司股價對大股東和擁有上市公司股份的高管都是極為有利的。上市公司及其大股東做高業(yè)績、高送轉(zhuǎn)股本等都可能包含著做高上市公司股價、未來高價套現(xiàn)的動機(jī)。

三、做多上市公司的主要后果

大股東、上市公司及其高管不同的“做多”上市公司行為，后果可能差別很大。

1.合規(guī)的、長期發(fā)揮作用的“做多”可能產(chǎn)生提高上市公司質(zhì)量、促進(jìn)資本市場發(fā)展的效果。只要整體上市的資產(chǎn)、大股東以資增股的資產(chǎn)、置換重組上市公司的資產(chǎn)都是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并且作價公平合理，只要上市公司高比例送轉(zhuǎn)股本有足夠的業(yè)績支持和成長性支撐，這些“做多”上市公司的做法是有利于提高上市公司質(zhì)量從而有利于資本市場發(fā)展的。

2.違規(guī)的、僅僅具有短期“題材”炒作意義的“做多”可能導(dǎo)致暴漲暴跌的風(fēng)險。股權(quán)分置改革基本完成后，深滬市場在面臨著日益增加的“小非”、“大非”上市流通壓力的情況下出現(xiàn)持續(xù)性、大幅上漲的局面，影響因素較多，既有國民經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展、人民幣升值、流動性過剩的因素，也有上市公司治理優(yōu)化、業(yè)績總體提升的因素，但不能說與大股東、上市公司及其高管積極“做多”上市公司沒有關(guān)系。有的個股暴漲，主要是 “做多”上市公司的市場反應(yīng)。一旦這種“做多”上市公司的行為不能持續(xù)、效益不能凸現(xiàn)，并且出現(xiàn)“大非”現(xiàn)實的上市流通壓力時，市場可能出現(xiàn)暴跌的風(fēng)險。

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