重慶啤酒乙肝疫苗的“價值鏈”

2011年12月24日 04:34
來源：21世紀(jì)經(jīng)濟報道作者：張旭

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12月23日，重慶啤酒(600132)10個跌停之后，終于迎來了期盼已久的停牌。但這顯然已經(jīng)無法拯救重慶啤酒的命運。

治療性乙肝疫苗二期臨床初步結(jié)果公布之前的11月25日，重慶啤酒站上了83.12元的歷史最高位。但隨著12月7日晚，乙肝疫苗臨床數(shù)據(jù)顯示效果不佳之后，重慶啤酒遭遇了連續(xù)的拋壓，最低價格僅為28.25元。

市場一般認(rèn)為遭受重大損失的是重倉持有重慶啤酒的大成系多只基金，但事實上，作為重啤第一大股東的嘉士伯啤酒才是真正深陷其中。

2010年6月18日，世界第五大釀酒集團丹麥嘉士伯以40.22元每股的價格，合計23.8億元收購重慶啤酒12.25%股權(quán)，使其持股比例增至29.71%。這輪暴跌實際已經(jīng)跌破嘉士伯的增持價，浮虧達到6.98億。

對此，嘉士伯中國公司官方12月22日告訴記者：“嘉士伯對于重啤目前的管理層一如既往充滿信心。”按西方習(xí)慣，嘉士伯公司員工正處于圣誕休假期，因此其高層拒絕回應(yīng)更多問題。

事實上，嘉士伯曾雄心進入生物疫苗和醫(yī)藥等方面的研究。2001年開始，嘉士伯集團投入高額資金，以本公司的智庫去從事抗癌藥、疫苗等領(lǐng)域研發(fā)，但都中途而廢。入主重慶啤酒這給了嘉士伯再戰(zhàn)生物疫苗的機會。

故事的另一個主角吳玉章則一直未能露面。頭頂長江學(xué)者等名譽光環(huán)的吳玉章十三年間從治療性乙肝疫苗上獲得無數(shù)榮譽和科研經(jīng)費的支持，這個故事能否繼續(xù)講下去，現(xiàn)在一無所知。

而作為這條利益鏈上的參與者之一，負責(zé)臨床外包CRO公司NPS以及南北兩大組織試驗的醫(yī)院也同樣飽受質(zhì)疑。

嘉士伯失意

溢價收購重慶啤酒，嘉士伯已經(jīng)設(shè)計好了分拆上市的退出通道。

12月7日，重慶啤酒披露了乙肝疫苗Ⅱ期臨床研究揭盲結(jié)果。初步結(jié)果顯示：安慰劑組應(yīng)答率 28.2%；治療用(合成肽)乙型肝炎疫苗 600μg 組應(yīng)答率 30.0%；治療用(合成肽)乙型肝炎疫苗 900μg組應(yīng)答率 29.1%。

顯然，這些應(yīng)答率低于市場分析預(yù)期，重慶啤酒乙肝疫苗等同于安慰劑，而無更多實際效果。重慶啤酒遭遇連續(xù)10個跌停，不僅讓追高的機構(gòu)投資者深深套牢，于去年高位接手重慶啤酒的嘉士伯啤酒公司也深陷其中。

2010年4月份，重慶啤酒12.25%國有股權(quán)掛牌出售，這引來華潤雪花、百威英博以及嘉士伯等中外啤酒巨頭的競購6月11日，重慶啤酒宣布，與嘉士伯香港于6月9日簽訂了附生效條件的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，重啤集團擬將其持有的重慶啤酒12.25%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給嘉士伯香港，總計5929萬股，單價40.22元/股，合計23.8億元。

而在競購重啤此項股權(quán)前，嘉士伯通過一系列的騰挪已經(jīng)成為重慶啤酒的二股東。2008年初，嘉士伯啤酒聯(lián)手荷蘭喜力收購了蘇格蘭紐卡斯?fàn)柶【乒?，并借此獲得了紐卡斯?fàn)栐谥貞c啤酒中17.46%的股份，成為重慶啤酒第二大股東。

完成收購12.25%重啤股權(quán)之后，嘉士伯一共持有29.71%重啤股份，成為了重啤的第一大股東。

12月22日，重慶啤酒股價跌至28.45元，與嘉士伯40.22元/股收購時價格相比，每股已經(jīng)下跌11.77元，浮虧6.98億元。在股價不斷高漲時入主成為重慶啤酒控股股東一年半之后，股價進入狂跌階段，這顯然出乎嘉士伯的意料。

對于重慶啤酒出現(xiàn)10個跌停，嘉士伯中國官方稱，“對于重慶啤酒公布的盲測公告，嘉士伯對于重慶啤酒的公告沒有更多的評論。另外，嘉士伯對于重啤目前的管理層一如既往充滿信心”

細數(shù)嘉士伯的歷史會發(fā)現(xiàn)，它收購重慶啤酒顯然懷有深意。作為一個傳統(tǒng)的釀酒企業(yè)，嘉士伯一直有著一顆制藥的心。

嘉士伯官網(wǎng)資料顯示，2001年4月1日，嘉士伯成立了Biosektor部門，隸屬于嘉士伯研究中心，主要關(guān)注于生物科學(xué)研究和發(fā)展。

該部門首期關(guān)注三個主要項目，其中有兩個是跟生物醫(yī)藥有關(guān)：關(guān)注癌癥疫苗方面的規(guī)律研究；通過新的研究找到發(fā)展新藥的方法。Biosektor部門從嘉士伯集團獲得了1000萬丹麥克朗的啟動資金。

2000年6月，嘉士伯和諾和公司等四家機構(gòu)投資成立Combio公司，累計投入資金達1.3億丹麥克朗。2002年8月份，嘉士伯集團又成立了全資的生物技術(shù)研究公司VersaMatrix，并為之提供融資規(guī)模在2500萬丹麥克朗左右。

當(dāng)時，嘉士伯還專門成立一個部門，來管理生物技術(shù)投資和評估未來投資內(nèi)部公司和外部生物技術(shù)公司的機會。

本報致電嘉士伯中國公司，希望進一步了解嘉士伯在生物醫(yī)藥領(lǐng)域投資和新藥研發(fā)進展。12月22日，嘉士伯中國公司官方回復(fù)稱：“由于部分問題須由集團代表作答，現(xiàn)在正值西方假期，我們還在等待集團代表的回復(fù)。

不過可以明確的是，現(xiàn)在的嘉士伯并沒有在制藥領(lǐng)域花費太多的心思。因為嘉士伯很快找到了比研發(fā)新藥更便捷的獲利途徑，那就是在技術(shù)接近成熟期時出售子公司。

2004年11月，Combio被瑞士的Arpida收購，收購價格為5440萬歐元；2007年，VersaMatrix也被諾和諾德收購，收購價約為5000萬丹麥克朗。幾年之內(nèi)，兩家公司的價值都有了很大的增長。

盡管嘉士伯在生物新藥上的研發(fā)在當(dāng)時未實現(xiàn)突破，但嘉士伯在生物醫(yī)藥領(lǐng)域的雄心表露無遺。對于重慶啤酒的乙肝疫苗項目，嘉士伯也曾有過精心的考慮。

入主重啤，這是嘉士伯在中國啤酒行業(yè)最大的投資，其看中的首先是重啤的啤酒業(yè)務(wù)。在此之前，嘉士伯在國內(nèi)擁有昆明華獅啤酒及其屬下各分公司、大理啤酒及其4家公司；另外合資的企業(yè)有薩啤酒廠，蘭州黃河(000929)、新疆烏蘇啤酒廠、寧夏啤酒廠等。嘉士伯的策略是在西部布局，避開競爭激烈的東部地區(qū)。因為當(dāng)時西部地區(qū)除了四川地區(qū)華潤雪花一家獨大外，其他區(qū)域之前尚無啤酒巨頭占據(jù)主要市場份額。

不過，2004年6月蘇格蘭紐卡斯?fàn)柟臼召徶貞c啤酒19.51%股權(quán)時，支付了5.25億元。2010年嘉士伯的增持價顯然遠高于此前。

外界一直質(zhì)疑：嘉士伯溢價收購重啤有所不值。

知名啤酒營銷專家方剛表示：“當(dāng)時嘉士伯收購重啤是不是估值過高，現(xiàn)在還不好下定義。重啤在國內(nèi)啤酒行業(yè)的地位來講不大不小，與金星啤酒、珠江啤酒規(guī)模相比都差不多。

但相對于AB公司51億港元全資收購哈爾濱啤酒、英博58.86億元收購雪津啤酒100%股權(quán)而言，嘉士伯收購12.25%股權(quán)代價23.8億元，則是付出太高，因為哈爾濱啤酒規(guī)模重慶啤酒規(guī)模不差上下，有效產(chǎn)能都在100萬噸左右。

2010年6月24日，也就是嘉士伯成為重啤第一大股東之后半個月，重慶啤酒修改了公司章程，在第四十條“股東大會權(quán)力”之中增加了一個條款：有權(quán)在2015 年12 月31 日前，審議對所持重慶佳辰生物工程有限公司的股權(quán)進行處置、增資或減資，以及佳辰生物公開發(fā)行股票并上市。

嘉士伯為自己的溢價收購計劃設(shè)計好了退出通道，只可惜事實并不能讓它遂愿。

吳玉章“得意”

吳玉章團隊實際獲得投資和科研經(jīng)費多于其研發(fā)成本

首個治療性乙肝疫苗上司公司的光環(huán)一直炒作了13年，離不開一個人的努力，他就是疫苗的主要研發(fā)人吳玉章。

重慶啤酒的醫(yī)藥股概念始于母公司重啤集團與第三軍醫(yī)大學(xué)的合作。佳辰生物成立于1998年8月28日，總股本2000萬股。當(dāng)時，重啤集團以重慶生化制藥廠的資產(chǎn)加上568萬元現(xiàn)金投入，作價1400萬元出資；第三軍醫(yī)大學(xué)以科研技術(shù)成果“反抑制T細胞因子(TCSF)”項目作價300萬元，重慶大學(xué)以“變異腫瘤壞死因子——BH藥物”項目作價300萬元，三者合計出資2000萬元設(shè)立佳辰生物，持股比例各占70%、15%、15%、

不過，在投資佳辰生物不到兩個月后，重慶啤酒集團開始甩挑子。公開資料顯示，1998年10月，重啤集團將持有的佳辰生物70%股權(quán)以每股1.38元進行轉(zhuǎn)讓。其中，上市公司重慶啤酒受讓1040萬股，占佳辰生物總股本的52%；重慶華陽科技(600532)受讓360萬股，占股18%。

2000年7月，華陽科技依法注銷，擁有的佳辰生物18%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給重慶啤酒。至此，重慶啤酒持有佳辰生物的股權(quán)由52%增至70%。

也就是在這個時候，重慶啤酒開始介入“治療用(合成肽)乙型肝炎疫苗”項目，其發(fā)明人為第三軍醫(yī)大學(xué)教授吳玉章。

吳玉章的光環(huán)與成就幾乎等身，包括“中國青年科技創(chuàng)新獎”，“榮立個人三等功2次”、“全國醫(yī)學(xué)中青年百名科技之星”，“總后勤部科技新星”等身1994年，吳玉章針對治療性疫苗的抗原設(shè)計提出了“用模擬抗原代替天然抗原”，以克服肌體對天然抗原的耐受性的觀點，并開展治療用(合成肽)乙型肝炎疫苗研發(fā)工作。

不過，1998年項目進入最后攻堅階段，科研經(jīng)費卻已用完，吳玉章只得將當(dāng)時還處于基礎(chǔ)研究階段的“乙肝治療性疫苗”項目進以2300萬元的價格轉(zhuǎn)讓給了重啤集團。

接手佳辰生物后，1997年10月才上市的重慶啤酒決定實施戰(zhàn)略擴張，開始大手筆投資佳辰生物。2001年1月份，重慶啤酒單方對佳辰生物增資，注冊資本從2000萬元增加至8700萬元，其中重啤就占了8100萬元，持有佳辰生物股權(quán)93.1%。而第三軍醫(yī)大學(xué)和重慶大學(xué)的股份則均被稀釋至3.45%。重啤加大投入準(zhǔn)備大力發(fā)展“乙肝疫苗”項目。

佳辰生物“乙肝疫苗”的項目的首席專家為吳玉章，佳辰生物的技術(shù)負責(zé)人為1961年出生的邊疆教授。

上述證券分析人士表示，“重慶啤酒只是一個投資者，完全是吳玉章在操作”

2005年，在重啤乙肝疫苗進入關(guān)鍵臨床時期，重啤作出一項大膽決定，向兩位科學(xué)家實行股權(quán)激勵。2005年12月22日，重慶啤酒決定將所持的佳辰生物5%的股權(quán)(435萬股)贈與吳玉章；將佳辰生物3%的股權(quán)(261萬股)贈送給邊疆。按照佳辰生物8700萬元的注冊股本，這8%股份價值696萬元。

不過令人不解的是，重啤這筆股權(quán)贈與，未得到吳玉章和邊疆兩位教授的響應(yīng)，二者遲遲沒有簽署佳辰生物8%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。

2009年4月27日，由于第三軍醫(yī)大學(xué)遲遲沒有對佳辰生物股權(quán)贈送事宜作出回復(fù)，重慶啤酒董事長黃明貴簽署了一份授權(quán)委托書，授權(quán)佳辰生物總經(jīng)理李遠來，由其代理行使簽署佳辰生物的這份股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。

2009年5月18日，重慶啤酒向重慶大渡口工商局發(fā)出股東變更情況說明，重慶啤酒稱，“公司股東會議決議將佳辰生物5%的股權(quán)和3%的股權(quán)分別無償轉(zhuǎn)讓給吳楠先生與邊疆先生”。吳楠出生于1989年，為吳玉章之子。

這一股權(quán)轉(zhuǎn)讓一直未得到第三

軍醫(yī)大學(xué)的首肯，讓重慶啤酒乙型肝炎疫苗項目出現(xiàn)“不和諧”

事實上，即便沒有這筆股權(quán)，吳玉章在治療性乙肝疫苗上拿到的投資也已相當(dāng)可觀。除了轉(zhuǎn)讓技術(shù)拿到的2300萬元以外，2006年的“長江學(xué)者”介紹顯示，吳玉章在彼時已經(jīng)獲得863計劃、1035計劃、國家自然科學(xué)基金生物高技術(shù)重點項目等多項科研資助經(jīng)費500余萬元。

而在2009年國家自然科學(xué)基金項目中，吳玉章又獲得185萬元經(jīng)費；2010年教育部長江學(xué)者和創(chuàng)新團隊發(fā)展計劃又給予吳玉章團隊300萬元。十三年來，吳玉章光獲得科研經(jīng)費可能就超過1000萬。

根據(jù)重慶啤酒公告數(shù)據(jù)顯示，截至2010年12月31日，佳辰生物二期臨床累計投入研發(fā)費用3181.9萬元。與各方的投入額相比，吳玉章在研發(fā)疫苗的過程中，顯然是“盈利”的投入額相比，

另外，吳玉章還將臨床試驗進度提交到Clinicaltrails.gov網(wǎng)站，并在揭盲前的11月23日臨時修改了試驗?zāi)康牡葏?shù)，引發(fā)關(guān)注。知情人士透露：“對于非美國政府資助的臨床試驗，該網(wǎng)站只提供信息交流平臺的作用，修改不意味著實驗?zāi)康淖兏?。但作為公認(rèn)的平臺，數(shù)據(jù)提交到該網(wǎng)站有利于國內(nèi)學(xué)者發(fā)表學(xué)術(shù)論文。

臨床試驗價值鏈

CRO公司和醫(yī)院從中獲利不會太多

一個令人深思的現(xiàn)象是，在私募機構(gòu)狂炒重慶啤酒治療性乙肝疫苗概念時，國內(nèi)主要的證券研究機構(gòu)食品飲料行業(yè)分析師和醫(yī)藥行業(yè)分析師都未關(guān)注重慶啤酒。

證券分析人士表示，“個人判斷，重慶啤酒治療性乙肝疫苗沒戲，(原因是)選擇的研究路線不對，這條路線(合成肽乙肝疫苗)國外已經(jīng)走過，在做了早期臨床后，發(fā)現(xiàn)走不通就放棄了”。