全球復(fù)蘇遭遇歐元陷阱

2011年12月19日 02:20
來源：第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào) 作者：保羅·謝爾德

0人參與0條評(píng)論

2012年，我們預(yù)期歐元區(qū)將陷入衰退，世界其他地區(qū)經(jīng)濟(jì)放緩增長。歐元區(qū)無序解體給全球經(jīng)濟(jì)前景帶來了重大風(fēng)險(xiǎn)：歐洲領(lǐng)導(dǎo)人必須采取行動(dòng)。

盡管2011年全球經(jīng)濟(jì)屢次受到打擊，但仍實(shí)現(xiàn)正增長，可能3.8%左右，其中新興市場增長6.6%，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體僅增長1.5%。因?yàn)槲C(jī)四伏的歐元區(qū)陷入衰退并對(duì)全球各地的經(jīng)濟(jì)增長造成影響，我們預(yù)期2012年全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步減速至3.2%，其中新興市場至5.6%；發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體至1.2%，歐元區(qū)以外的地區(qū)應(yīng)該能夠避免經(jīng)濟(jì)衰退?？紤]到歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)的嚴(yán)重性，特別是債務(wù)無序重組以及歐元區(qū)部分或完全解體的風(fēng)險(xiǎn)，全球經(jīng)濟(jì)增長明顯面臨下行風(fēng)險(xiǎn)。

在2012年預(yù)期中，熟悉的“雙軌”復(fù)蘇主題依然活躍：新興市場的活躍表現(xiàn)主要?dú)w功于中國，當(dāng)然還有印度的功勞。根據(jù)購買力平價(jià)來衡量，2011年全球經(jīng)濟(jì)增長可能有42%來自中國，我們估計(jì)2012年的貢獻(xiàn)還要略高一些。

中國和印度合計(jì)將占2012年全球經(jīng)濟(jì)增長的近60%，所以我們非常擔(dān)心中國經(jīng)濟(jì)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)；中國已成為全球經(jīng)濟(jì)增長的中流砥柱，是岌岌可危的全球復(fù)蘇唯一的希望。

都是歐元惹的禍

歐元區(qū)危機(jī)主要是貨幣聯(lián)盟本身缺陷所帶來的問題：貨幣聯(lián)盟程度過高(實(shí)際上是貨幣完全一體化)，而財(cái)政聯(lián)盟程度過低。

如果歐元區(qū)的財(cái)政聯(lián)盟程度和貨幣聯(lián)盟一樣高，類似“歐元區(qū)合眾國”，可以說主權(quán)債務(wù)危機(jī)就不會(huì)發(fā)生：歐元區(qū)的整體財(cái)政赤字遠(yuǎn)低于英美，政府債務(wù)總體水平也在兩國之間，而且實(shí)際上歐元區(qū)總體來看并沒有借用世界其他地區(qū)的儲(chǔ)蓄。正是貨幣聯(lián)盟的結(jié)構(gòu)導(dǎo)致并加劇了財(cái)政和金融危機(jī)的演變。

簡而言之，希臘這樣的國家陷入財(cái)政和金融問題，完全是因?yàn)榧尤肓伺c其他歐洲16國構(gòu)成的貨幣聯(lián)盟，因此無法通過讓本國貨幣相對(duì)這些成員國貨幣貶值來重建競爭力，并刺激經(jīng)濟(jì)增長。由于這類國家的起點(diǎn)是競爭力喪失而且政府債務(wù)不斷攀高，所以很可能成為發(fā)達(dá)國家和新興市場中表現(xiàn)最糟糕的一個(gè)。

財(cái)政援助，實(shí)際上也就是財(cái)政聯(lián)盟的缺失導(dǎo)致更多問題。一旦市場發(fā)現(xiàn)“貨幣聯(lián)盟、財(cái)政緊縮、歐元區(qū)其他國家不分擔(dān)財(cái)政負(fù)擔(dān)(或者是分擔(dān)力度嚴(yán)重不足)”的政策應(yīng)對(duì)讓違約風(fēng)險(xiǎn)不斷加大，歐元區(qū)決策者必須出臺(tái)各種財(cái)政資金支持措施，否則歐元區(qū)將達(dá)到崩潰點(diǎn)，但出臺(tái)的政策總是“力度太小、時(shí)間過晚而且太令人困惑”

這種挑戰(zhàn)可能有點(diǎn)嚴(yán)酷，現(xiàn)在這些歐洲領(lǐng)導(dǎo)人有過慘痛的歷史教訓(xùn)而且必須遵循條約的種種制約，同時(shí)還要對(duì)選民有交代，很多選民似乎都感覺被花言巧語欺騙接受了單一貨幣，難怪他們現(xiàn)在怨聲載道。

這一切將如何收?qǐng)?？先考慮歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)陷入溫和衰退的情景。因?yàn)槟嬷芷谪?cái)政緊縮、金融狀況明顯收緊、家庭和企業(yè)信心受到打擊等因素，我們預(yù)期經(jīng)濟(jì)負(fù)增長1%。鑒于目前明顯擴(kuò)大的利差可能會(huì)削弱更多國家的財(cái)政可持續(xù)性并引發(fā)自我實(shí)現(xiàn)的惡性循環(huán)，從目前的政策措施和政策姿態(tài)來看，單一貨幣不太可能在這樣的經(jīng)濟(jì)衰退中獨(dú)善其身，必須做出一些犧牲。

從更長期來看，犧牲必然會(huì)涉及對(duì)經(jīng)濟(jì)貨幣聯(lián)盟的財(cái)政框架的全面檢查，以及采取預(yù)防性、輔助性和改良性的綜合財(cái)政措施。但這樣的架構(gòu)調(diào)整需要好幾年才能完成，而且對(duì)決策者而言，不幸的是歐洲政策信譽(yù)度嚴(yán)重受損，因此市場不會(huì)等待。與此同時(shí)，如果歐洲領(lǐng)導(dǎo)人想要維持歐元區(qū)的完整性(我們判斷他們會(huì)這樣做)，我們認(rèn)為別無他法，只有讓央行實(shí)施大規(guī)模的數(shù)量放松政策來平息財(cái)政和金融蔓延效應(yīng)；這樣做與央行的廣義使命相符，而且政府的財(cái)政架構(gòu)無疑已讓央行得到了一些寬慰和承諾。

具有諷刺意義的是，盡管歐洲央行一直說不想成為歐元區(qū)政府的最終貸款人，但其在2010年5月份就以證券市場計(jì)劃的形式搭建了一個(gè)很好的框架。如果大規(guī)模實(shí)施(應(yīng)該根據(jù)該計(jì)劃對(duì)利差的影響來衡量，而不是從債券購買規(guī)模衡量，最新數(shù)據(jù)顯示累計(jì)購買額為2120億歐元)，應(yīng)該會(huì)起到效果。歐洲央行以及日本央行擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表的力度遠(yuǎn)趕不上美聯(lián)儲(chǔ)和英國央行。

鑒于歐元區(qū)面臨很大風(fēng)險(xiǎn)，如果歐洲央行最終因?yàn)榻?jīng)濟(jì)衰退不僅推出了量化寬松政策而且政策力度很大，我們也不會(huì)感到意外。同時(shí)，我們預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將實(shí)施更多的量化寬松政策(證券組合將達(dá)到3萬億美元左右，而雷曼兄弟破產(chǎn)前的資產(chǎn)組合規(guī)模僅為4800億美元左右)，英國央行也是如此(在現(xiàn)有的2500億英鎊的基礎(chǔ)上，資產(chǎn)收購規(guī)模將再增加750億美元)。為幫助維護(hù)歐元，歐洲央行會(huì)大肆擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表，但這只不過是趕上繼續(xù)寬松政策的美聯(lián)儲(chǔ)和英國央行而已。

美國維持增長，

英國搖擺在衰退邊緣

考慮到我們對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)衰退規(guī)模以及相應(yīng)政策行動(dòng)的預(yù)期，我們認(rèn)為世界其他地區(qū)經(jīng)濟(jì)普遍放緩增長，但不會(huì)陷入衰退。

預(yù)期已表現(xiàn)出非凡韌性的美國經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)維持增長約2.3%，財(cái)政政策僅會(huì)造成較小的拖累作用。歐元區(qū)衰退可能會(huì)讓英國遭遇嚴(yán)酷寒風(fēng)，搖擺在衰退邊緣：預(yù)期明年經(jīng)濟(jì)僅增長0.4%。因?yàn)槌惺芰藲W元區(qū)銀行減少對(duì)該地區(qū)貸款的主要影響，新興歐洲、中東和非洲(EEMEA)的經(jīng)濟(jì)增長也會(huì)受到打擊：我們預(yù)測該地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增速從2011年可能的4.3%放緩至2012年的2.2%。

亞洲經(jīng)濟(jì)增長率將從2011年可能的7.5%放緩至2012年的6.6%，在目前環(huán)境下這仍算高速增長；亞洲經(jīng)濟(jì)近幾年明顯降低了對(duì)G3的出口依賴性，更多注重內(nèi)需驅(qū)動(dòng)型增長。

然而，如果歐元區(qū)拖累全球經(jīng)濟(jì)更嚴(yán)重下滑，那么受“非線性效應(yīng)”的影響，亞洲可能會(huì)受到沉重打擊。拉丁美洲經(jīng)濟(jì)會(huì)減速，但因?yàn)榕c歐洲的聯(lián)系沒有像與美國和亞洲的聯(lián)系那么緊密，減速程度不會(huì)那么嚴(yán)重；預(yù)期2012年經(jīng)濟(jì)增速從2011年可能的4.3%放緩至3.3%放緩至3.

在全球經(jīng)濟(jì)減速的大背景下，日本是個(gè)主要的例外。2011年3月份的三重災(zāi)難讓日本經(jīng)濟(jì)陷入衰退，但龐大的重建需求應(yīng)該會(huì)讓2012年日本的經(jīng)濟(jì)增長率略高于2%。

所有的前景展望和預(yù)期都是假設(shè)不會(huì)出現(xiàn)重大的地緣政治沖擊。2012年對(duì)投資者來說不可能一帆風(fēng)順。但我們可以聊以自慰的是，如果在金融大危機(jī)爆發(fā)時(shí)沒有采取貨幣和財(cái)政政策來應(yīng)對(duì)全球私人部門凈儲(chǔ)蓄的大幅增加，局面可能會(huì)更加糟糕。

(作者系野村證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)

打印轉(zhuǎn)發(fā)