創(chuàng)業(yè)板公司退市中小股東也要有話語權(quán)

2011年11月30日 04:23
來源：證券日?qǐng)?bào) 作者：李木子

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編者按：深交所28日推出《關(guān)于完善創(chuàng)業(yè)板退市制度的方案(征求意見稿)》，向社會(huì)公開征求意見，預(yù)計(jì)將在進(jìn)一步完善后實(shí)施。那么，退市公司將如何處置？30個(gè)交易日的整理期是否足夠？如何保護(hù)中小股東的權(quán)益？所有這些問題，都有必要在征求意見期間予以回答。本報(bào)今日推出專題，就這些問題展開討論。

退市制度作為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的一項(xiàng)重要制度，自創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)以來一直廣受關(guān)注，市場(chǎng)對(duì)于創(chuàng)業(yè)板實(shí)施更加嚴(yán)格的退市制度寄予很高的期望。11月28日，深交所發(fā)布《關(guān)于完善創(chuàng)業(yè)板退市制度的方案》(征求意見稿)。專家認(rèn)為，這意味著證券市場(chǎng)向著“優(yōu)勝劣汰”走出了重要一步。

創(chuàng)業(yè)板退市將進(jìn)入操作

《方案》提出，擬增加兩個(gè)反映公司規(guī)范運(yùn)作情況和市場(chǎng)效率的退市條件，以豐富創(chuàng)業(yè)板退市標(biāo)準(zhǔn)體系。這兩個(gè)條件是：創(chuàng)業(yè)板公司在最近36個(gè)月內(nèi)累計(jì)收到交易所公開譴責(zé)三次的，其股票將終止上市；創(chuàng)業(yè)板公司股票出現(xiàn)連續(xù)20個(gè)交易日每日收盤價(jià)均低于每股面值的，其股票將終止上市；創(chuàng)業(yè)板公司

深交所認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板作為一個(gè)全新的市場(chǎng)，沒有歷史包袱，盡快在創(chuàng)業(yè)板先行先試，探索建立符合我國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)際的退市制度，將有利于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展，同時(shí)也將對(duì)主板退市制度的改革完善發(fā)揮探索及示范作用。此外，也有利于培育投資者和整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，遏制投機(jī)炒作行為，形成以業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)的投資理念，促進(jìn)理性投資文化的建立，維護(hù)市場(chǎng)正常秩序，從根本上保護(hù)中小投資者的利益。

現(xiàn)行退市制度的建立和實(shí)施對(duì)提高我國(guó)上市公司整體質(zhì)量，初步形成優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮了積極作用。但是隨著資本市場(chǎng)發(fā)展改革的逐步深化，現(xiàn)行退市制度在實(shí)際運(yùn)行中也還存在一些問題，主要表現(xiàn)在退市效率較低，退市難現(xiàn)象突出。

而且，目前的退市程序比較復(fù)雜，退市周期較長(zhǎng)，存在上市公司通過各種手段調(diào)節(jié)利潤(rùn)以規(guī)避退市的現(xiàn)象，導(dǎo)致上市公司“停而不退”，并由此引發(fā)了“殼資源”的炒作，以及相關(guān)的內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱行為，在一定程度上影響了市場(chǎng)的正常秩序和理性投資理念。數(shù)據(jù)顯示，現(xiàn)行退市制度推出后，真正“被退市”的不過區(qū)區(qū)45家，占比只有2.6%，而境外成熟市場(chǎng)退市率高達(dá)6%，甚至是10%的退市率。

在上市流通的275家創(chuàng)業(yè)板中，2010年年度凈利潤(rùn)為負(fù)增長(zhǎng)的達(dá)到30家占比11%。如果創(chuàng)業(yè)板連續(xù)兩年虧損，將直接退市。在創(chuàng)業(yè)板開板之初，深交所理事長(zhǎng)陳東征就表示，創(chuàng)業(yè)板直接退市、快速退市和杜絕借殼炒作現(xiàn)象，是設(shè)立創(chuàng)業(yè)板退市制度的基本原則。

對(duì)于創(chuàng)業(yè)板退市問題，新時(shí)代證券首席策略分析師馮文鎖說，由于創(chuàng)業(yè)板設(shè)立時(shí)間短，目前沒有歷史遺留問題和包袱，設(shè)立直接退市制度，實(shí)際上不涉及對(duì)現(xiàn)有市場(chǎng)利益格局的調(diào)整。而今，創(chuàng)業(yè)板退市制度建設(shè)上將進(jìn)入操作階段。

證監(jiān)會(huì)在對(duì)創(chuàng)業(yè)板退市制度進(jìn)行完善的同時(shí)，提高ST公司重組門檻，使之達(dá)到與首發(fā)上市基本相同的水平，堅(jiān)決遏制市場(chǎng)惡炒績(jī)差公司的投機(jī)行為，解決當(dāng)前“殼資源”炒作成風(fēng)等問題。

深交所總經(jīng)理助理劉慧清表示，為避免借殼炒作這樣的現(xiàn)象在創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)，非常有必要明確不支持暫停上市的創(chuàng)業(yè)板公司通過借殼的方式恢復(fù)上市。創(chuàng)業(yè)板公司在正常情況下是可以進(jìn)行資產(chǎn)重組的，而且深交所非常鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)板公司通過重大資產(chǎn)重組的方式進(jìn)行同行業(yè)并購(gòu)、上下游產(chǎn)業(yè)鏈的整合等，以提高創(chuàng)業(yè)板公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板公司進(jìn)一步做大做強(qiáng)。

“但是，創(chuàng)業(yè)板公司一旦進(jìn)入暫停上市狀態(tài)，深交所不支持這類公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，并通過借殼的方式實(shí)現(xiàn)恢復(fù)上市，以避免借殼炒作的現(xiàn)象在創(chuàng)業(yè)板重現(xiàn)?！眲⒒矍逭f。

應(yīng)引進(jìn)問責(zé)賠償制度

中國(guó)人民大學(xué)金融與證券研究所所長(zhǎng)吳曉求表示，在創(chuàng)業(yè)板開閘兩年后就推出了退市制度，總體上而言是制度方面進(jìn)一步完善的體現(xiàn)。

吳曉求指出，退市制度是創(chuàng)業(yè)板制度中的核心制度，“如果沒有創(chuàng)業(yè)板的高效快捷的退市制度，創(chuàng)業(yè)板就會(huì)被泡沫化，創(chuàng)業(yè)板的價(jià)格也會(huì)更加嚴(yán)重的背離其價(jià)值?！?

吳曉求也指出，就目前征求意見稿的退市條件來看，連續(xù)受到交易所公開譴責(zé)以及股票成交價(jià)格連續(xù)低于面值的條件是一個(gè)“最低的標(biāo)準(zhǔn)”，這和主板的退市標(biāo)準(zhǔn)還存在一定的差別。

“按照目前的退市條件，預(yù)計(jì)在未來2-3年內(nèi)還不會(huì)有創(chuàng)業(yè)板的公司被退市?！眳菚郧蠓治觯环矫媸且?yàn)閯?chuàng)業(yè)板的超募資金非常多，股票成交價(jià)格連續(xù)低于面值的可能性會(huì)非常小，此外，一家上市公司也不會(huì)每年被交易所譴責(zé)一次。

但吳曉求也表示，如果2-3年以后，等創(chuàng)業(yè)板公司的超募資金用完之后，如果公司還持續(xù)虧損，就會(huì)存在退市的可能，同時(shí)，從被交易所公開譴責(zé)的條件看，也會(huì)進(jìn)一步有效督促創(chuàng)業(yè)板上市公司改進(jìn)公司治理和信息披露。

當(dāng)然，就目前的征求意見稿來看，吳曉求認(rèn)為，還應(yīng)該在退市與創(chuàng)業(yè)板公司控股股東和高級(jí)管理人員建立一定的聯(lián)系，吳曉求建議，在創(chuàng)業(yè)板公司受到交易所譴責(zé)時(shí)，應(yīng)該要求創(chuàng)業(yè)板公司的控股股東及上市公司的高級(jí)管理人員的股份減持方面有所限制。

長(zhǎng)城證券研究所所長(zhǎng)向威達(dá)建議，要引進(jìn)對(duì)上市公司大股東、公司高管以及證券公司、會(huì)計(jì)公司、中介機(jī)構(gòu)問責(zé)和追究的行為，建立賠償制度。公司退市，讓中小投資者利益蒙損不合理。

向威達(dá)表示，實(shí)施退市制度應(yīng)該特別強(qiáng)調(diào)中小股東的話語權(quán)。因?yàn)樯鲜泄就ㄟ^IPO和再融資圈走了大量資金，新股東上市后和中間炒作的主力可能也賺了不少錢，退市損害的主要還是中小股民，“因此強(qiáng)烈建議退市制度引入中小股東的話語權(quán)，必須經(jīng)過股東大會(huì)，不能說你們讓我退我就退。

銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左小蕾表示，退市制度是資本市場(chǎng)與生俱來的制度安排，沒有只生不死的股市。

“沒有完善的退市制度是主板市場(chǎng)產(chǎn)生諸多弊病的原因之一，比如，上市公司不負(fù)責(zé)任的圈錢、極少分紅，股民風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄、投機(jī)嚴(yán)重等等問題?！弊笮±僬J(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板完善退市制度只是解決了主板一直未能解決的問題，是市場(chǎng)基本制度建設(shè)的進(jìn)步。

左小蕾提醒說，創(chuàng)業(yè)板退市制度的效果還要看具體操作和落實(shí)的情況，還需要很強(qiáng)的執(zhí)行機(jī)制，不要最后變成一紙空文，制度的效果仍然需要持續(xù)關(guān)注。

北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系副主任呂隨啟表示，目前的退市條件依然過于寬松，如果希望創(chuàng)業(yè)板健康發(fā)展，退市條件應(yīng)該更嚴(yán)厲一些。

“目前所有發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板股票面值都是1元，目前來看低于面值可能性幾乎沒有?！眳坞S啟稱，現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板公司估值都非常高，都是以高價(jià)發(fā)行，從近百元跌到1元以下，可能性非常低。呂隨啟進(jìn)一步解釋，一個(gè)公司上市是多方利益的博弈，如果將退市條件定得過嚴(yán)，一定會(huì)有利益方提出反對(duì)，因此將退市條件制定得寬松些，很大程度上是為了各方利益的平衡。

讓轉(zhuǎn)板和退市成為常態(tài)

國(guó)內(nèi)多層次的的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)日趨完善為新退市制度準(zhǔn)備了客觀、良好的條件。業(yè)內(nèi)人士表示，雖然創(chuàng)業(yè)板退市制度(征求意見稿)已經(jīng)發(fā)布，但是退市制度的真正落實(shí)完善在我國(guó)仍屬于新鮮事物，國(guó)外成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，值得我們借鑒，納斯達(dá)克一些成熟的制度便是很好的范本。

首先，盡可能實(shí)現(xiàn)多層次資本市場(chǎng)之間的互動(dòng)，讓轉(zhuǎn)板和退市變成一種人們習(xí)以為常的市場(chǎng)行為。比如，在新三板市場(chǎng)或創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上成長(zhǎng)起來的公司，可到主板市場(chǎng)掛牌交易。同樣，在主板市場(chǎng)摘牌的公司，可到三板市場(chǎng)交易，最后還可到創(chuàng)業(yè)板或者中小板重新上市。因此，被市場(chǎng)停止交易或退市的公司，并不等于被判死刑，其股東仍可通過其他市場(chǎng)交易，降低摘牌成本，同時(shí)也為公司重振提供機(jī)會(huì)。

其次，借鑒納斯達(dá)克的經(jīng)驗(yàn)，針對(duì)利潤(rùn)操縱行為，可以“累積虧損”為核心標(biāo)準(zhǔn)判斷企業(yè)退市與恢復(fù)上市。按“累積虧損”標(biāo)準(zhǔn)判上市公司從第一個(gè)虧損年度算起，歷次虧損總額達(dá)到凈資產(chǎn)一定比例時(shí)即被暫停上市，此后當(dāng)該比例達(dá)到更低標(biāo)準(zhǔn)時(shí)即被終止上市。退市公司要想恢復(fù)上市，須使累積虧損減小到一定比例。當(dāng)然，在退市標(biāo)準(zhǔn)、恢復(fù)上市審核標(biāo)準(zhǔn)、退市時(shí)間、退市后的去向安排等方面都可以借鑒海外成熟市場(chǎng)的做法對(duì)創(chuàng)業(yè)板退市制度進(jìn)行完善。

其三，上市公司凡以股權(quán)轉(zhuǎn)讓或資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓扭虧為盈的公司，不僅要看是否關(guān)聯(lián)交易，而且要看價(jià)格是否公允。符合上述條件，才能被確認(rèn)為收入。也可以主業(yè)是否扭虧作為衡量指標(biāo)，只有主業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利的企業(yè)才能恢復(fù)上市，靠非經(jīng)常性損益實(shí)現(xiàn)盈利的不予考慮。