農(nóng)行的估值及其未來(lái)

2010年06月25日 06:39
來(lái)源：中國(guó)證券網(wǎng)－上海證券報(bào) 作者：陳寧遠(yuǎn)

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陳寧遠(yuǎn)

備受矚目的農(nóng)行發(fā)行詢(xún)價(jià)前天結(jié)束，各大媒體集中報(bào)道了市場(chǎng)對(duì)其發(fā)行價(jià)的分歧，極端觀點(diǎn)甚至認(rèn)為即使農(nóng)行以IPO啟動(dòng)時(shí)的最低預(yù)期2.70元發(fā)行，似乎都難以被市場(chǎng)認(rèn)可。農(nóng)行定價(jià)高不了，也不能高，幾乎成為某種主流的市場(chǎng)觀點(diǎn)。

這些觀點(diǎn)的邏輯看上去確鑿得很。比如眼下時(shí)機(jī)不好，比如與另外三家已上市的國(guó)有商業(yè)銀行相比，農(nóng)行定位不清，歷史負(fù)擔(dān)重，在市場(chǎng)上沒(méi)有優(yōu)勢(shì)等等。但看上去最合理的意見(jiàn)，也只不過(guò)是意見(jiàn)，未必就是事實(shí)的演變。昨日就有報(bào)道說(shuō)，農(nóng)行發(fā)行價(jià)幾乎不用懷疑會(huì)定在3.5元之上，這接近農(nóng)行啟動(dòng)IPO時(shí)最高預(yù)期價(jià)的邊緣。

這個(gè)價(jià)格假如成真，也許還會(huì)面臨著兩種挑剔，一是價(jià)格過(guò)高，大有圈錢(qián)之嫌；二是價(jià)格這么高，若是跌破發(fā)行價(jià)，必定會(huì)有一些看空者津津樂(lè)道。

此類(lèi)對(duì)農(nóng)行IPO價(jià)格的評(píng)頭論足者，若論自由發(fā)言，可以另當(dāng)別論；不過(guò)，且讓我們回顧一下，看看中國(guó)國(guó)有銀行這些年的改革是怎么走過(guò)來(lái)的。

中國(guó)國(guó)有銀行進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)的改革，每一步都飽受爭(zhēng)議，最終都以成功回答了爭(zhēng)議。從成立四大資產(chǎn)管理公司剝離和消化不良資產(chǎn)開(kāi)始，到匯金以外匯儲(chǔ)備注資填實(shí)資本金；從引進(jìn)國(guó)外戰(zhàn)略投資者，到香港上市，再回歸A股，最終收官于農(nóng)行的A+H股發(fā)行。整個(gè)過(guò)程，不僅跨過(guò)幾個(gè)經(jīng)濟(jì)周期，而且響亮地回答了國(guó)有銀行改制纏繞最久的疑問(wèn)——賤賣(mài)論。

沒(méi)有人說(shuō)農(nóng)行這次上市是賤賣(mài)國(guó)有銀行了，大家在討論農(nóng)行IPO時(shí)說(shuō)得最多的是市場(chǎng)的時(shí)機(jī)，是PB幾倍這樣通行全球的銀行估值。這是巨大的進(jìn)步，是對(duì)當(dāng)下中國(guó)國(guó)有銀行商業(yè)化模式已得以確立的最好反應(yīng)。這一點(diǎn)，在世界投行機(jī)構(gòu)角逐農(nóng)行IPO項(xiàng)目時(shí)，看得就更分明了。

兩個(gè)半月前， 農(nóng)行舉行IPO投行承銷(xiāo)商選聘大會(huì)，幾乎積聚了全球的投行明星，匯豐、荷蘭銀行、花旗、高盛、大和、摩根士丹利、德意志銀行、摩根大通、瑞信、瑞銀、里昂、巴黎、麥格理、美林、星展、野村都到了。而農(nóng)行的高管只給了他們半個(gè)小時(shí)推薦各自的承銷(xiāo)方案，而且是按照事前抽簽的順序。對(duì)比2003年建行和中行IPO之旅的艱難，這其中的云泥之隔，直如天上人間。

6年前啟動(dòng)國(guó)有銀行改革時(shí)，中國(guó)國(guó)有銀行的資產(chǎn)和權(quán)益怎么定價(jià)才合理，誰(shuí)心里都沒(méi)底。那時(shí)國(guó)有銀行業(yè)務(wù)模式單一，存貸差是主要利潤(rùn)來(lái)源，其他金融業(yè)務(wù)幾乎空白。這種被世界先進(jìn)金融機(jī)構(gòu)看成是古老錢(qián)莊的盈利模式，要在市場(chǎng)上出售其資產(chǎn)權(quán)益想定出讓人都看順眼的價(jià)格，談何容易？

當(dāng)時(shí)的中國(guó)還是第一次面對(duì)世界市場(chǎng)，做這種金融資產(chǎn)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的出口買(mǎi)賣(mài)，沒(méi)有定價(jià)權(quán)，兩難之間的選擇，何其艱巨？所謂賤賣(mài)論，就在這種艱巨之中蔓延，直到如今還時(shí)時(shí)陰魂不散。

就算農(nóng)行是四大國(guó)有銀行資產(chǎn)狀況最差，盈利能力最為薄弱的銀行，但如今IPO，不僅我們不需要引進(jìn)國(guó)際戰(zhàn)略投資人，而且可以讓世界上所有的投行大佬都來(lái)追逐這一單IPO，推高市場(chǎng)時(shí)機(jī)不好時(shí)的IPO定價(jià)，這里面的進(jìn)步，用中國(guó)銀行改變世界金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)來(lái)總結(jié)，怕一點(diǎn)也不過(guò)分。

更值得想象的是，農(nóng)行資產(chǎn)狀況不佳、盈利能力較弱的歷史原因在于，其曾經(jīng)的主要功能在向農(nóng)村地區(qū)和農(nóng)業(yè)部門(mén)提供政策性的金融服務(wù)，這是一項(xiàng)政治任務(wù)，而不是單純追求利潤(rùn)。 但近年來(lái)農(nóng)行不僅清理了資產(chǎn)負(fù)債表，也改善了經(jīng)營(yíng)能力。所有這些改革，并沒(méi)有影響農(nóng)行依然是中國(guó)面對(duì)農(nóng)村金融服務(wù)最大的銀行。按資產(chǎn)規(guī)模，農(nóng)行是中國(guó)第三大銀行，分行網(wǎng)點(diǎn)數(shù)目(2.4萬(wàn)家，主要在農(nóng)村)和顧客人數(shù)(3.5億)，則是中國(guó)最多的，也是全球最多的。

這一龐大的物理數(shù)據(jù)，潛力巨大。因?yàn)橹袊?guó)農(nóng)村地區(qū)對(duì)金融服務(wù)的需求，必將隨著 “社會(huì)主義新農(nóng)村”出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，而農(nóng)行可能是這項(xiàng)政策的首先受益者，這就像中行傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)能力是外匯一樣突出。

對(duì)比中國(guó)沿海發(fā)達(dá)地區(qū)的金融服務(wù)市場(chǎng)，中國(guó)農(nóng)村尚是處女地。但這是終將復(fù)興的處女地。因?yàn)闆](méi)有中國(guó)廣大農(nóng)村的興旺發(fā)達(dá)，就不會(huì)有繁榮昌盛的中國(guó)。

比起另外三大國(guó)有商業(yè)銀行，農(nóng)行的未來(lái)和中國(guó)農(nóng)村的發(fā)展結(jié)合要更緊密。也許再過(guò)6年，最值得總結(jié)的還不是農(nóng)行IPO的如何如何，而是主要服務(wù)中國(guó)農(nóng)村金融市場(chǎng)的農(nóng)行，給世界帶來(lái)吃驚的有中國(guó)鄉(xiāng)土味的業(yè)績(jī)，這個(gè)業(yè)績(jī)的內(nèi)涵，無(wú)論質(zhì)量還是數(shù)量，都不會(huì)遜色于最能賺錢(qián)的工行的。

(作者系知名財(cái)經(jīng)專(zhuān)欄作家)

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