股指期貨改變A股市場盈利手法

2010年04月28日 13:48
來源：英才作者：王瀛

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從長期看股指期貨不會改變市場的運行方向，但會收斂市場波動，多元化的盈利模式使A股市場的長期波動率可能收窄。

研究支持

馮志遠東北證券機構(gòu)策略分析師

蔣健蓉申銀萬國資深高級分析師

曹鳳岐北京大學金融與證券研究中心主任

文|本刊記者王瀛

股指期貨會怎樣影響A股市場未來的走勢與格局？

2010年1月8日下午，國務(wù)院原則上通過推出股指期貨，并有望在4月正式亮相。千呼萬喚了16年的股指期貨終于在這一刻破冰。同天股市，低開震蕩，午后強勁反彈近50點，最后收報3196點。有分析人士把這一天股指走勢的午后反彈歸結(jié)為股指期貨與融資融券政策的獲批，這將對大盤2010年的走勢產(chǎn)生深刻的影響。股指期貨獲批，短期除了期貨股本身會大肆借力炒作外，還直接將影響大盤藍籌股的表現(xiàn)，這些權(quán)重股將成為爭奪控制股指變化的籌碼。

3月4日，中國證監(jiān)會主席尚福林表示，股指期貨正在積極籌備當中，有望4月中旬推出。隨著股指期貨推出的預期來臨，市場也對其表現(xiàn)出前所未有的關(guān)注。

從國際經(jīng)驗看，股指期貨推出后，短期內(nèi)對指數(shù)有推波助瀾的作用，將加大股市的震蕩，如果股指正處于上升趨勢，股指期貨的推出將推動股指進一步上揚，如果股指正處于下跌趨勢，股指的推出將加速股指下跌；但從中長期來看，股指期貨對股票市場起到一個穩(wěn)定作用。

股指期貨蓋不住牛市

在現(xiàn)今內(nèi)地市場，股指期貨推出的目的主要是解決股票市場一直以來存在的單邊市的缺陷問題。

1982年2月，美國股市受第二次石油危機的影響，在股市走出低谷前6個月，世界首個股票指數(shù)期貨價值線指數(shù)合約在美國堪薩斯市交易所(KCBT)正式推出。此后，股指期貨的受歡迎程度也隨著美國股市的牛市一同增長。從美國市場來看，股指期貨的推出明顯帶動了股票現(xiàn)貨市場的交易量增加。

目前，美國股市交易最為活躍的是在芝加哥商業(yè)交易所上市的標普500指數(shù)期貨合約。該合約1982年4月推出，現(xiàn)在與相應(yīng)的迷你合約(E-mini標普500指數(shù)期貨合約)一同成為美國交易量最大的指數(shù)期貨合約品種。

美國市場推出股指期貨交易的主要功能是運用對沖功能回避或者降低股市投資人的風險。投資者運用期貨和期權(quán)工具，可組合出近30種策略以控制風險。

在股指期貨推出的時間來看，中國與美國都是經(jīng)濟環(huán)境受到?jīng)_擊后走出低谷的時段，申銀萬國資深高級分析師蔣健蓉告訴《英才》記者，2010年宏觀經(jīng)濟政策性的風險與不確定因素是影響今年股市的主要因素，此時推出股指期貨主要是為了發(fā)揮股指期貨對沖風險的彈簧作用平緩市場，給投資者提供了一個套期保值的工具。

與美國不同，日本的股指期貨誕生于海外。

1986年9月3日，日經(jīng)225指數(shù)期貨在新加坡金融期貨交易所(SIMEX)交易。推出前無征兆，但推出指數(shù)后的一個多月內(nèi)，日經(jīng)225指數(shù)從18695點暴跌至15820點，跌幅為15.38%。從長期趨勢來看，廣場協(xié)議簽訂后，日本股市就形成了一個明顯的長期上漲趨勢，這種趨勢并沒有因為股指期貨的推出而改變。根據(jù)日經(jīng)225指數(shù)從1984—1989年的月收盤可以看出，股指期貨推出造成的指數(shù)下跌在這6年日本股市的長期趨勢中的幅度甚微。

日美市場在推出股指期貨后，雖然短期內(nèi)出現(xiàn)了較小幅度的調(diào)整，但中長期并沒有影響到后來牛市的發(fā)展。對于國內(nèi)推出股指期貨是否會引發(fā)短期調(diào)整，蔣健蓉則認為各國推出股指期貨的背景與經(jīng)濟環(huán)境大不相同，股票市場的漲跌并不一定由股指期貨決定，要綜合其他多方面因素。

與日美市場在低谷期推出股指期貨不同的是，股指期貨在香港誕生于牛市途中。1986年1月8日創(chuàng)下1826.8點的新高之后，經(jīng)歷了2個月的調(diào)整。股指期貨推出的預期帶領(lǐng)港股走出這波調(diào)整。1986年4月，中國香港恒生指數(shù)期貨推出前一個月，恒生指數(shù)上漲14.34%。并在4月25日突破前期高點。香港的恒生指數(shù)期貨于1986年5月6日上市，受當時香港經(jīng)濟到內(nèi)地的支持，恒生指數(shù)處于長期上漲階段。在期貨上市時，恒生指數(shù)創(chuàng)下了1865.6點的歷史性高點，接下來就開始了兩個月的回調(diào)。在這之后，恒生指數(shù)又恢復了上漲趨勢。

在1998年香港金融保衛(wèi)戰(zhàn)中，為了對抗國際游資對股市的沖擊，股指期貨充分發(fā)揮了投資組合核心作用干預市場的功能。香港政府在設(shè)定以股指期貨為獲利設(shè)計方向的組合干預策略，最終化解了所面臨的巨大的宏觀經(jīng)濟風險。

股指期貨對香港的救市作用明顯，蔣健蓉告訴《英才》記者，在現(xiàn)今內(nèi)地市場，股指期貨推出的目的主要是解決股票市場一直以來存在的單邊市的缺陷問題，是制度上的突破與完備。

A股將現(xiàn)多元化盈利模式

股指期貨的推出徹底改變了股票的盈利模式，把小盤股的股價做高，再通過反復出貨的盈利手法將成為過去。

從上述市場的經(jīng)驗看，股指期貨在推出前后，都或多或少的引起股市的震蕩。

東北證券機構(gòu)策略分析師馮志遠認為，實際上，管理層對股指期貨的推出一直都抱有非常謹慎的態(tài)度，相對而言由于中國沒有賣空機制，在市場相對低位，做空期指產(chǎn)生的市場風險還比較小。

從短期看，目前滬深300市盈率大概20幾倍，處于歷史估值低端，股指期貨推出后有可能有利于市場風格切換成功。同時大盤藍籌股也有望走出一小波上升行情。從長期看股指期貨不會改變市場的運行方向，但會收斂市場波動，多元化的盈利模式使A股市場的長期波動率可能收窄。

馮志遠預計股指期貨在市場上推出時，由于股指期貨設(shè)計時風控做的比較好，會保持平穩(wěn)運行，不會出現(xiàn)

特別大的波動?？赡芏唐趦?nèi)交易量會比較小，只有當套期保值盤到一定規(guī)模，市場才會出現(xiàn)對手盤，交易才會持續(xù)放大。

“這個可以從新加坡的例子借鑒，新加坡A50股指期貨上市時，交易量也比較小?？梢钥隙ǖ氖?，由于股指期貨先于A股開盤，對于現(xiàn)貨定價具有指導作用，因此A股的跳空缺口將會增加。一般認為股指期貨推出時，A股指數(shù)依然在3000點左右，那么向上的概率比較大一點。”馮志遠說。

對此，蔣健蓉也認為，股指期貨的推出，在短期內(nèi)可能會造成心理因素的影響，但是長期來看，由于現(xiàn)貨決定期貨，所以不會改變股市運行的趨勢。并且這些市場上心理影響已經(jīng)在1月8日與1月11日的股市上釋放完畢。“從目前開戶遇冷的情況來看，考慮到期貨本身參與的成分很小，所以與宏觀經(jīng)濟相比，更多的還是取決于基本面的情況。包括貨幣政策，實體經(jīng)濟的表現(xiàn)是不是會超預期，政策調(diào)整，這些是更重要的。

“目前股指期貨開戶數(shù)量暫時較少，這只是一個短期現(xiàn)象。由于股指期貨開戶門檻較高，每手金額較高也是重要原因?！瘪T志遠告訴《英才》記者，股指期貨與A股現(xiàn)貨有較大不同，是兩種截然不同的投資方式，風險程度遠高于A股現(xiàn)貨。因此采用較高的資金開戶門檻，較高的風險控制制度都是為了保護投資者，讓合格的投資者，具有較強風險控制能力和風險承受能力的客戶參與其中。

從國際股指期貨市場看，未來股指期貨的交易金額將占到期貨市場的85%左右；對于中國這樣的新興市場，更有助于吸引新的投資者進入期貨市場，對投資者來說，也同樣帶來更多的投資機會。

北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐認為，股指期貨的推出徹底改變了股票的盈利模式，把小盤股的股價做高，再通過反復出貨的盈利手法將成為過去。股指期貨實行雙向交易制度，可以提高交易量，還有交易成本低、杠桿高、指令執(zhí)行速度快的優(yōu)點。這些都有利于投資者進行投資。最重要的就是，買空賣空的機制對投資者有更多盈利、賺錢的渠道。