金融中心東移和股指期貨交易

2009年04月08日 05:10
來源：中國證券報－中證網(wǎng) 作者：鄭學(xué)勤

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□新華社特約經(jīng)濟(jì)分析師、美國芝加哥期權(quán)交易所董事總經(jīng)理 鄭學(xué)勤

世界金融中心東移現(xiàn)在幾乎已經(jīng)成為一種共識。這并不只是因?yàn)榘词兄涤嬎?，目前世界上最大的幾家銀行都是中國的銀行。事實(shí)上，如果美國的銀行救援方案生效，股市回暖，很難想象摩根大通、美洲銀行和花旗等銀行的市值會停留在今天的水平。

金融中心的東移，可以說有這么幾個原因：第一，由于政治的壓力和民眾的情緒，即將出現(xiàn)的西方金融監(jiān)管的改革一定會有矯枉過正的現(xiàn)象，無論是為了追求更好的報酬還是為了尋求更有機(jī)會的監(jiān)管環(huán)境，西方的金融機(jī)構(gòu)和人才都會出現(xiàn)東移的傾向；第二，隨著“以錢生錢”的幻覺的破滅，金融通過為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)而盈利的趨勢會有所加強(qiáng)，而亞洲的實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展正處在一個需要金融服務(wù)支持的關(guān)鍵時刻；第三，隨著信用的緊縮和對金融機(jī)構(gòu)資本要求的增加，金融服務(wù)會更接近有現(xiàn)金存在的地方，而亞洲正是有大量儲蓄和外匯儲備的地方；第四，中國的市場在轉(zhuǎn)向內(nèi)需的政策指導(dǎo)下為企業(yè)的發(fā)展提供了獨(dú)特的機(jī)會，企業(yè)的相對高速發(fā)展為金融市場的高回報提供了基礎(chǔ)，而高回報為資本流動和金融服務(wù)提供了積聚力。

金融中心的東移可以通過兩種形式出現(xiàn)。它可以是西方的金融機(jī)構(gòu)在東方建立中心。這基本是以往的格局。這是地理性的東移。它也可以是亞洲國家發(fā)展起自己的能夠同西方金融機(jī)構(gòu)抗衡的金融機(jī)構(gòu)，自己的事情靠自己做。譬如說，在企業(yè)上市和并購方面，國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)不再尋求在海外金融機(jī)構(gòu)中買入沒有發(fā)言權(quán)的股份，請海外金融機(jī)構(gòu)來為國內(nèi)的企業(yè)作IPO或者M(jìn)&A，然后從海外金融機(jī)構(gòu)的盈利中分一杯羹，而是以自身為主，雇用海外金融機(jī)構(gòu)(投行也好、私募也好，對沖基金也好)，讓他們作為顧問或者執(zhí)行機(jī)構(gòu)來為自己的策略服務(wù)。這是經(jīng)濟(jì)性的東移。要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)性的東移，不但要有監(jiān)管環(huán)境、資本和人才，更重要的是要有這樣做的視野。

要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)性的東移，那么，在建一個金融中心的時候，就不只是需要為金融機(jī)構(gòu)的落戶提供各種政策、方便和設(shè)施，更重要的是，要著力建設(shè)和發(fā)展自己的金融市場，用自己的平臺為投資者提供金融管理所需要的功能。在這方面，及時推出中國自己的A股市場的股指期貨交易，不是依靠境外市場的A股ETF或指數(shù)合約，也不是依靠海外金融機(jī)構(gòu)編制的A股指數(shù)的衍生品交易，就是一個典型的例子。

國內(nèi)有的文章將防范金融危機(jī)同期貨可能帶來的風(fēng)險聯(lián)系在一起，這樣的說法，至少從這次金融危機(jī)來看，是張冠李戴了。導(dǎo)致這次金融危機(jī)的金融產(chǎn)品，同交易所交易的期貨合約是本質(zhì)上不同的兩類產(chǎn)品。這次金融危機(jī)實(shí)際將國際上各種金融機(jī)構(gòu)和它們的運(yùn)作模式從以往的奧秘光圈中剝離出來，為人們提供了對比、借鑒和挑選的機(jī)會。事實(shí)上，美國今天的金融市場之所以還存在，就是因?yàn)楣墒泻徒灰姿灰椎钠谪浐推跈?quán)市場還在正常運(yùn)作。否則的話，各種金融資產(chǎn)之間，特別是人們以證券形式持有的財富同實(shí)際物理資產(chǎn)的價值之間，就會完全脫離關(guān)系。人們面對的將是一個金融黑洞。

這次金融危機(jī)實(shí)際上為推出股指期貨和期權(quán)交易的迫切性提出了以前還不那么容易意識到的若干新的理由。第一，需要為投資者提供直接交易整個市場的廉價工具；第二，需要為疏通企業(yè)資產(chǎn)的實(shí)際價值與持股人所持證券的市場價值之間的關(guān)系提供有效的通道；第三，需要在市場中建立對過度的看多或看空的投機(jī)傾向進(jìn)行節(jié)制的能動機(jī)制；第四，需要為投資者提供在市場急劇波動時相對平穩(wěn)地退出或進(jìn)入市場的工具。

首先，指數(shù)期貨和期權(quán)可以為投資者提供交易整個市場的廉價工具，這是人們歷來都認(rèn)識到的股指期貨和期權(quán)的一個重要功能。在股市中，不少非專業(yè)投資者往往根據(jù)基本面的經(jīng)濟(jì)情況，對整個市場的走向持有一定的看法，同時，因?yàn)槿狈唧w公司各種細(xì)節(jié)的研究，所以，他們往往不是依據(jù)流言蜚語，就是將宏觀經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象生硬地套在某個公司上進(jìn)行交易。因?yàn)楣善蓖浅哨厔荻\(yùn)動的，所以，即使他們看得不是很準(zhǔn)，還是常常會歪打正著。如果可以直接對整個市場進(jìn)行交易，他們就可以更準(zhǔn)確地利用自己對市場的看法來獲取盈利。對于機(jī)構(gòu)投資者來說，股指期貨和期權(quán)則提供了廉價的配置資產(chǎn)、進(jìn)行套保以及分散投資的工具。這些都是人們常常談到的。

這次金融危機(jī)所揭示出來的另外的一個重要方面是，當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)生重大變動的時候，特別是當(dāng)政府的經(jīng)濟(jì)政策發(fā)生變化，或者對市場進(jìn)行干預(yù)的時候，投資者必須要特別注意兩點(diǎn)，而不能拘泥于以往慣用的技術(shù)分析方法。第一點(diǎn)是政府的政策；第二點(diǎn)是宏觀經(jīng)濟(jì)狀況。而捕捉住這兩種現(xiàn)象，往往需要對整個市場而不是個別股票直接進(jìn)行交易。在這樣的情況下，如果有股指期貨或期權(quán)可以交易，那么，投資者就能及時、有效和廉價地貫徹自己的投資觀念。

第二，盡管有股市的交易，投資者持有的證券價值未必真正符合企業(yè)的物理資產(chǎn)和知識資產(chǎn)的實(shí)際價值。從金融危機(jī)開始以來，全球股市的市值消失了大約35萬億美元。很難相信企業(yè)的物理和知識資產(chǎn)的實(shí)際價值能夠在這么短的時間內(nèi)縮水到這么大的程度。投資者的恐懼壓抑了股市中證券的價格，這顯然是另一個可能的原因。這就是說，有股市的存在，并不等于股市一定能夠及時和準(zhǔn)確地反映出資產(chǎn)的合理價值。在這方面，衍生品和債券的交易是另一種幫助疏通實(shí)際資產(chǎn)價值與證券市場價值的通道。

第三，這次金融危機(jī)說明，永遠(yuǎn)不要把市場穩(wěn)定的希望寄托在投資者的理性行為上。行為經(jīng)濟(jì)學(xué)在有一點(diǎn)上說得很有道理，那就是，市場參與者的無可避免的非理性決定會成為社會經(jīng)濟(jì)中不安定和不確定的因素。在股市中，過度的看多或看空是這種投機(jī)性沖動的具體表現(xiàn)。在A股的市場里，絕大多數(shù)的因素都是帶有看多偏向的：無論是進(jìn)行IPO的企業(yè)、已經(jīng)上市的公司、持有股票的經(jīng)濟(jì)學(xué)家和股評家、買股票的普通百姓、靠業(yè)績提成的基金管理者、管理經(jīng)濟(jì)的干部、負(fù)責(zé)股市的監(jiān)管層、社?；?、保險公司、持有股份的QFII，以及沒有任何股份但是希望國家強(qiáng)大的旁觀者，幾乎沒有不希望股市上漲的。而股市目前沒有賣空機(jī)制的情況，本身也是一個向上的偏向。股市上漲到符合企業(yè)實(shí)際的表現(xiàn)，是于國于民都有利的好事。但是希幾乎可以肯定，投機(jī)者一定會將這個趨勢推入泡沫之中。如果日本的經(jīng)濟(jì)可以作為借鑒的話，那么，對一個新興經(jīng)濟(jì)體來說，最可怕的事情就是被定格在泡沫價位。因此，在股市逐步回暖的情況下，通過股指期貨的交易，讓市場對股票的合理價格進(jìn)行某種程度上的能動的調(diào)整，對股市的長期發(fā)展會是一件功德無量的事。

第四，這次金融危機(jī)所造成的股市的波動幅度是前所未有的。這種急劇的市場變化更進(jìn)一步突出了使用股指期貨和期權(quán)對機(jī)構(gòu)投資者相對平穩(wěn)地進(jìn)入或退出市場的重要性。有不少材料說明在這次危機(jī)中使用股指期貨和期權(quán)的機(jī)構(gòu)投資者相對沒有使用這些工具的機(jī)構(gòu)投資者損失較少的事實(shí)。如果不是因?yàn)槭褂昧诉@些工具，大機(jī)構(gòu)投資者能夠相對平穩(wěn)地退出和進(jìn)入市場的話，這次股市風(fēng)波的起伏跌宕，幅度會比我們現(xiàn)在看到的大得多。

以往人們往往把期貨交易看作是一種“零和游戲”，有人贏就有人輸，所以，除了杠桿力和降低交易費(fèi)用之外，股指期貨似乎沒有多大的經(jīng)濟(jì)意義。事實(shí)上，通過這次金融危機(jī)可以更清楚地看出，股指期貨交易中的盈利并不都是來自期貨交易中賠錢的交易者。在股票交易中，許多機(jī)構(gòu)投資者在股指期貨市場中花錢買保險，以保證他們投資組合回報的平穩(wěn)性。同商品期貨中很大一部分盈利來自商品生產(chǎn)者和使用者為了價格穩(wěn)定而寧愿放棄的資金一樣，股指期貨和期權(quán)中的很大一部分盈利也是機(jī)構(gòu)投資者為保險而作的投資。

使用股指期貨和期權(quán)作為投資組合的一部分，已經(jīng)成為國際投資的一種常用策略。如果國內(nèi)沒有給投資者提供這樣的工具，只要有渠道，投資者慢慢地會在其他市場中尋求相近的手段，其他市場也會盡量提供這樣的手段。為了成為東方的金融中心，在國內(nèi)推出A股股指期貨交易恐怕只是時間問題。

在建一個金融中心的時候，不只是需要為金融機(jī)構(gòu)的落戶提供各種政策、方便和設(shè)施，更重要的是，要著力建設(shè)和發(fā)展自己的金融市場，用自己的平臺為投資者提供金融管理所需要的功能。

使用股指期貨和期權(quán)作為投資組合的一部分，已經(jīng)成為國際投資的一種常用策略。如果國內(nèi)沒有給投資者提供這樣的工具，只要有渠道，投資者慢慢地會在其他市場中尋求相近的手段，其他市場也會盡量提供這樣的手段。為了成為東方的金融中心，在國內(nèi)推出A股股指期貨交易恐怕只是時間問題

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